ビットコインは単なる調整局面ではなく、本来の姿に戻りつつある。7万ドルを下回り、6万ドル付近まで下落したこの下落は、昨秋の12万ドル超の高値からの通常のリトレースメントではない。45%以上の下落は、市場を、高揚期には体系的に消去される真実へと引き戻している。つまり、主要仮想通貨の価格は流動性とレバレッジによって決まるのであり、測定可能なファンダメンタルズによって決まるのではないということだ。
2025年の上昇は、3つの柱の上に築かれました。米国スポットETFへの数十億ドル規模の資金流入、仮想通貨支持の米国政治情勢、そして証拠金ポジションへの積極的な回帰です。規制当局の承認後数ヶ月で、ETFは数百億ドル規模の資金を集め、スポット市場の供給を圧迫し、機関投資家による構造的な需要の考え方を支えました。今日、状況は変化しています。資金流入は鈍化し、純流出を伴うセッションが出現し、デリバティブの清算は24時間で10億ドルを超えることが繰り返し発生しています。資金流入が鈍化すると、レバレッジが起爆剤となります。
ビットコインは利益を生み出さず、配当金も分配せず、キャッシュフローも生み出しません。従来のモデルでは計算可能な公正価値は存在しません。その価格は、アルゴリズムによる希少性と将来の値上がり期待を織り込んでいます。世界的な流動性が豊富でリスクが報われる限り、このメカニズムは自立的に機能します。実質利回りがプラスで、中央銀行の金融緩和姿勢が鈍化すると、ボラティリティの低い資産との競争は激化します。地政学的緊張とマクロ経済の不確実性という状況において、金が安全資産としての役割を維持し、ビットコインが高ベータのテクノロジー株のような動きを見せているのは、決して偶然ではありません。「デジタルゴールド」という言葉は、あくまで示唆的な表現であり、実証的な証拠ではありません。
規模を比較すると、物事の全体像が見えてきます。ビットコインの時価総額はピーク時でさえ、金のほんの一部に過ぎず、世界の株式市場と比較すると微々たるものです。銀行危機に匹敵するシステミックリスクは存在しません。しかし、この資産で高レバレッジの仕組みを構築した運用者にとっては、集中的かつ増大するリスクがあります。
ビットコインをバランスシートの柱に据えている上場企業は、システムの中で最も脆弱な部分を担っている。そのモデルは直線的だ。負債または株式の増資によって資本を調達し、仮想通貨を購入し、価格が上昇すれば再評価する。景気拡大局面では、時価総額への乗数効果は強力だ。景気後退局面では、会計上の損失が拡大し、時価総額比率は縮小し、資本コストは上昇する傾向がある。価格がさらに10～15%下落すれば、これらの企業の一部は、より厳しい条件で債務の借り換えを迫られたり、エクスポージャーを縮小したりすることになり、市場に新たな圧力がかかる。これがレバレッジのプロシクリカル・サイクルであり、上昇局面では効果を発揮し、下落局面では加速する。
市場の厚みも依然として重要な要素です。2018年と2022年のサイクルと比較すると、市場の構造はより広くなっていますが、依然として流動性ショックの影響を受けやすい状況です。デリバティブのアルゴリズムはスポット相場の動きを増幅させ、買い増し局面よりも速いペースで弱気相場の加速を生み出します。安定した買い手がいない場合、ボラティリティは偶然ではなく、構造的な特徴です。
一方、欧州は安定への転換点として歓迎されているMiCAの導入を進めている。しかし、EUは自らの立場を再確認している。それは、規制は厳格に行うものの、世界の動向にはほとんど影響を与えないというものだ。ビットコインの価格を決定する資金の流れは、米国とアジアの間で動いている。EUは市場動向に実質的な影響を与えることなく、国内事業者に対する義務とコンプライアンスを強化している。欧州の境界は規制されているが、金融の中心は依然として他の地域にある。このアプローチは、規制構造を強化し、競争戦略を弱めるというEUの伝統に合致している。
問題は、これが一時的な停滞なのか、それとも体制転換なのかという点だ。高値圏からの持続的なリターンには、新たな触媒が必要となる。すなわち、ETFへの資金流入の力強い再開、企業による債務依存度の低減、あるいは金融緩和的な環境の導入などだ。これらの要素がなければ、最も可能性の高いシナリオは、テクニカルな反発の後、利益確定売りが続く、大幅な変動が長期化する局面となるだろう。
プロの投資家にとって、教訓は明確です。ビットコインは、ポートフォリオの限られた部分において、高い選択肢を持ち、戦術的な役割を果たすことができます。従来の安全資産の代替品でもなければ、ボラティリティを制御できる投資でもありません。現在の危機は終焉を意味するものではありませんが、直線的でスムーズな成長という幻想を揺るがすものです。
金融市場において、イノベーションはリスク規律と強固な資本力によってのみ存続します。レバレッジが戦略となり、評価額の上昇が前提を永続させると、そのサイクルは大きな代償を払うことになります。そしてビットコインは、金融革命と投機バブルの違いは常に同じ鍵、つまり持続可能性にあることを改めて私たちに思い出させてくれます。
アントニオ・マリア・リナルディ
アントニオ・マリア・リナルディ、欧州議会経済委員会元委員
「ビットコインに何が起こるのか？」という記事はEconomic Scenariosから引用したものです。
これは、Thu, 12 Feb 2026 08:00:25 +0000 の https://scenarieconomici.it/che-fine-fara-il-bitcoin/ で Scenari Economici に公開された記事の自動翻訳です。